Wieso der Unternehmenswert nicht dem Transaktionspreis entsprechen muss

Was bestimmt den Unternehmenswert und wie kommen Transaktionspreise zustande? Wir zeigen auf, wieso der Fokus auf den Unternehmenswert zu kurz greift und sich dieser wesentlich vom Transaktionspreis unterscheiden kann.

Was ist der Unternehmenswert?

Nachfolgeregelungen kommen leider viel zu oft nicht zustande, weil sich Käufer und Verkäufer nicht auf einen Kaufpreis einigen können. Einer der Gründe dafür liegt in den oft (zu)hohen Wertvorstellungen des Verkäufers. Grund genug, sich zu fragen, was unter dem Unternehmenswert zu verstehen ist und wie Preise zustande kommen.

Die gängige Lehre gibt vor, dass der Unternehmenswert aus dem wirtschaftlichen Leistungsvermögen des Unternehmens abgeleitet werden kann. Diese kapitalmarktorientierte, finanz-technische Sichtweise definiert den Wert des Unternehmens über die zukünftige Wertschöpfung im Unternehmen. Um zu verstehen, wie Preis zustande kommen, muss der finanz-technische “Wert”-Aspekt um eine emotionale Komponente erweitert werden.

Der “emotionale Wert”

In den letzten Jahren wurden zahlreiche Studien publiziert, die darauf hinweisen, dass neben dem wirtschaftlichen Leistungsvermögen weitere wertstiftende Elemente in einem Unternehmen inhärent vorhanden sind. Neben dem finanz-technischen Wert wird dem “emotionalen Wert” eine hohe Bedeutung beigemessen.

Der abstrakte Begriff des “emotionalen Nutzens” enthält Aspekte wie z.B.: Reputation als Unternehmenseigner, Kontrolle mittels Einfluss im Unternehmen oder dem gesellschaftlichen Netzwerk. Als “emotionale Kosten” könnten bspw. die grosse Verantwortung als Unternehmer, der psychische und physische Druck oder die Gefahr der Isolation genannt werden. Kosten und Nutzen definieren den “emotionalen Wert”, der die subjektive Wahrnehmung des Unternehmenswertes beeinflusst. Dieser wiederum schlägt sich nieder in den Kaufpreiserwartungen der Parteien und somit auch im Transaktionspreis.

Wieso entspricht der Wert nicht dem Preis?

Unternehmenswert und Transaktionspreis sind in den seltensten Fällen identisch. Wie aber kommen Transaktionspreise zustande?

Preise bilden sich analog anderer täglicher Situationen an Märkten durch Angebot und Nachfrage. Der Transaktionspreis ist somit Ausfluss einer Verhandlungssituation zwischen Käufer und Verkäufer. Die subjektiven Wertvorstellungen werden massgeblich durch das wirtschaftliche Leistungsvermögen des Unternehmens (objektiver finanz-technischer Wert) beeinflusst, ergänzt durch den zusätzlichen Nutzen (“emotionaler Wert”).

Illiquide oder ineffiziente Märkte behindern allerdings den erfolgreichen Abschluss eines Unternehmensverkaufes unausweichlich. Finden sich Käufer und Verkäufer nicht, können keine Verhandlungslösungen erzielt werden.

Vereinfacht halten wir fest, dass Transaktionspreise mittels drei Komponenten gebildet werden:

  • dem objektiven finanz-technischen Unternehmenswert, der das wirtschaftliche Leistungsvermögen des Unternehmens zum Ausdruck bringt
  • den subjektiven Wertelementen (“emotionaler Wert”), die die Grenzpreise der beiden Parteien beeinflussen
  • und den exogenen Faktoren, die bestimmen, ob ein funktionierender Markt (Liquidität des Marktes, Finanzierungsmöglichkeiten, etc.) besteht.

Gerade bei Kleinstunternehmen, und das sind über 95% der KMU, ist die dritte Komponente am höchsten zu gewichten ist. Stehen keine familien- oder betriebsinternen Nachfolger zur Verfügung, muss aufwändig ein externer Käufer gefunden werden. Die Anzahl möglicher externer Käufer ist bei Kleinstunternehmen häufig beschränkt und verhindert das Zustandekommen eines funktionierenden Marktes. Diese Transaktionspreise liegen deshalb nicht selten weit unter dem finanz-technischen “objektiven” Unternehmenswert.

David Dahinden
Leiter Kompetenzzentrum Nachfolgeregelung, BDO AG, Luzern

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